莊太量：擠掉槓桿更健康

中文大學全球經濟及金融研究所常務所長莊太量在東方產經專欄「名家筆陣」中表示，A股跌市成因源於前期上漲過急以及過度槓桿，隨着中央着力以組合拳救市，加上融資餘額已由歷史高位劇減4成，在基本因素並無大變的情況下，市況有望從驚濤駭浪當中，漸漸穩定下來。

不少評論均以1998年港府入市與今次中央政府救市作比較。當年背景是國際大鱷已在亞洲金融風暴中勝仗連場，於是食髓知味，同時拋售港元、沽空港股及恒指期貨，對本港作跨市場的狙擊。大鱷的盤算是，若港府放棄聯匯，跟隨其他東南亞貨幣貶值，固然如願以償；假使港府堅守貨幣發行局制度，透過抽高港元利率來捍衞聯匯，股票市場亦會因港息飆升而下挫，沽空港股及期指淡倉便能大勝。

為了打擊操控市場的行為，港府於1998年8月宣布動用過千億港元外匯基金，同時投入股市及期貨市場，最後成功擊退國際炒家、使本港金融市場回復穩定。當時有不少反對聲音說這是干預自由市場，然而港府若不及時出手穩定市場，負面情緒定必繼續蔓延，後果不堪設想。

今次A股暴跌的背景顯然不同。A股超過8成參與者為散戶，外資參與仍屬有限度開放，因此國際大鱷操控跌市的可能性較低。此外，內地股市雖然於1個月內下挫逾3成，然而人民幣匯率依然十分穩定。滬深跌市主要成因是過度槓桿，特別是經場外配資借錢炒股。槓桿資金被平倉時是不問價地被動沽貨，引致惡性循環。

相對於已發展市場，內地股市於1990年才重新啟動，投資者和監管機構依然在學習的階段。1998年港府入市的經驗就是，自由市場也有局限性，當市場失效時，政府便有需要介入、作出適度的干預以穩定市場。

雖然今次並非國際炒家操控A股，但滬深股市是以散戶為主的市場，散戶投資心態不夠成熟，升市時貪婪地融資，跌市時則過於恐懼。中央若不及時出手去穩住市場信心，散戶們的人踩人情況，恐怕會進一步演變成自我應驗的悲劇。

中央組合拳救市，幾星期之間，由減息降準等常規市場手段，到叫停新股上市，以及禁止大股東沽售股票、鼓勵券商和保險公司入市等非常規行政干預。

內地股市有望從風浪中穩定下來，而散戶亦開始去槓桿，孖展餘額已由6月時天量的22,000億元人民幣，銳減4成至現時約13,000億元人民幣，擠掉槓桿後，後市遇上斬倉的壓力便會減輕，令市況更健康。

股市暴跌期間，內地以至外圍基本因素並沒有明顯變化。內地經濟仍處於結構調整期，中性偏鬆的貨幣政策依然繼續。漲銳退速過後，市場關注點將重回業績良好、以及受惠國企改革的股份身上。若央企合併重組、混合所有制引進民資等改革有實質性的進展，可望恢復市場信心。而未來的監管方向，監管當局應總結經驗，未來應更及時地趕上市場瞬息萬變的變化。

(中文大學經濟學系講師葉德生參與此文)