中國銀河國際：內地調味品需求穩步揚

調味品行業穩定性高，受經濟波動的影響相對較小，而且持續受惠於餐飲市場增長和消費升級加價的趨勢。中國調味品市場總體規模達到3,097.40億元人民幣(下同)，按年增長8.9%，市場還是較為分散，龍頭公司提升市場佔有率空間仍大。

千禾味業(603027.SH)從焦糖色等食品添加劑業務轉型發展調味品業務，為合理的策略，集團於○八年首次推出零添加調味產品，定位為中高檔產品，與龍頭企業避免直接競爭。一八年公司扣除非核心業務淨利潤實現了接近20%的增長，毛利率和淨利潤率分別達到45.74%及22.53%，呈現穩中有升的趨勢，股本回報率(ROE)近五年穩定地保持在13%。隨着公司產品結構進一步優化(低毛利的焦糖色佔比減少，高毛利的調味品佔比增加)，盈利水平有提升的空間。

千禾味業的產能充足，可支持銷售增長，公司目前銷售收入50%來自西南地區，未來向全國擴展，擴張效果值得期待。

餐飲渠道方面，2017年公司餐飲渠道收入佔整體不到6%，龍頭海天味業(603288.SH)約佔60%。公司透過與北京西貝、眉州東坡合作，設立餐飲事業部，拓展華北、華中、華南餐飲市場，並且從產品口味、包裝和規格等重新規劃，打造餐飲渠道專供產品綫。

電商業務方面，公司目前擁有天貓及京東旗艦店，並且進駐天貓超市，2018年公司電商銷售收入0.74億元，佔公司總收入約7%，並保持高速增長。

我們預計在2019至2021年度公司實現營收分別達到13.05億元、15.59億元及18.21億元，同期分別為減少8.91%、增長24.22%，及增長23.00%，對應2019至2021年每股淨利潤分別為0.48元、0.59元及0.73元，目前價格對應預測市盈率41倍、33倍及27倍，給予「推薦」評級。

中國銀河國際研究部

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