御峰理財:人民幣中線具下跌空間

20181028
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御峰理財研究部在東方產經「專家點評」專欄表示,早前市場焦點是美國會否把中國列入貨幣操縱國。不過,貨幣操縱國定義的三個條件:與美國貿易順差超過200億美元、經常帳戶順差佔GDP比重至少為3%,以及持續干預匯率。中國僅符合第一個條件:中國對美貿易順差超過3,000億美元。
至於第二個條件,中國人民銀行行長易綱稱,今年上半年中國經常帳戶出現赤字,全年盈餘預計不足GDP百分之一。最矛盾的是第三個條件,中國或許干預匯率,但不是使人民幣貶值而是升值。上周初,彭博經濟學家依據修改了國際貨幣基金組織組織REER(實際有效匯率)模型,指人民幣高估了超過百分之七。
坊間有評論分析人民幣估價時,以其他新興市場國家貨幣的跌幅作比較,如以CFETS人民幣匯率指數對比MSCI新興市場貨幣指數,此種對照漠視了基本因素的差異,包括財政赤字、經常性赤字、外國貨幣計算的債務等,令推理結論站不住腳。
較合理和簡單的方法,是考慮中美利率息差與匯率比較,兩者在過去10年存在高度負相關性。若以此模型計算,每一美元兌人民幣破七機會高。那為何中國要阻礙人民幣貶值?主要原因是希望防止資金進一步外流,特別是在2015至2016年間流走近8,000億美元。
所以,最近的匯價下跌,與其說是故意貶值,不如說是政府的無形之手退場,讓市場主導。畢竟,在美國利率正常化下,兩者息差不斷收窄,而且貿易戰為經濟帶來不穩定因素。市場預期中國今明兩年GDP增長6.6%及6.3%,均較去年6.9%為低,令人民幣沒有走強的條件。
是次貿易戰的起因,除了是因右翼民粹政府上場外,也是一次中美在高科技產業上的角力,所以美國早於貿易戰開始時,已經劍指《中國製造2025》。然而政治局勢波譎雲詭,特別是在全球化之下,國與國之間的利益關係錯綜複雜,如美國在北韓問題上需要中國協助,而且經濟關係緊密程度遠超數十年前冷戰時期,因此以「新冷戰」形容中美關係是言過其實。然而,兩國日後的關係要如何發展,則考驗雙方領袖的政治智慧。
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