中芯獲批上科創板 股價破頂 券商料可再升一倍...
20200622
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中芯國際(00981)上周五(19日)公布，建議根據特別授權進行人民幣股份發行申請獲科創板股票上市委員會審核通過的公告，意味公司快將登陸科創板。消息刺激其股價周一(22日)做好，即市高位做24.75港元，再創52周新高，中午收報24.14元，升5.4%，成交23.6億元。
內媒引述券商國信證券分析師何立中就投資中芯市場所關注的問題列出「十問十答」，詳見如下：
1. 政府投資、補貼中芯國際，能夠做起來嗎？
政府主導投資半導體產業有成功案例可循，日本、南韓都是政府牽頭投資半導體製造。1983至1987年，南韓實施「半導體工業振興計劃」，南韓政府推進「政府+大財團」的經濟發展模式。1970至1985年，日本實行「舉國體制」推動的「超大規模積體電路技術研究組合」為日本半導體產業奠定了基礎。
2. 為甚麼半導體產業鏈與其他行業不同，半導體製造環節價值量最大？
因為半導體產業是工藝製造技術驅動產業發展，其他產業是設計、品牌影響力驅動產業發展。
3. 現在中芯國際的14nm能夠滿足95%的晶片代工需求，以後會不會都遷移到7nm、5nm？
先進製程的IC設計費用愈來愈高，設計公司難以承受，從成本和收益角度看都不會遷移。例如7nm晶片設計成本超過3億美元，3nm開發出GPU設計成本達15億美元，能用到7nm工藝的產品和公司都很少。所以，既不會出現很多晶片設計公司遷移到7nm/5nm，也不會有代工廠再做7nm/5nm以下工藝，例如格羅方德、聯電已經放棄7nm研發。
4. 假設失去大客戶14nm訂單，國內有其他需求嗎？
中芯國際不缺需求，缺產能，目前正在快速擴大14nm產能。一是國內的其他公司會補上需求，例如紫光展銳、比特大陸等。二是成熟製程向14nm先進製程提升，例如電源管理、藍牙、WiFi等。
5. 半導體代工廠第一名賺錢，第二名不虧錢，第三名以後都虧錢，中芯國際賺不賺錢？
中芯國際是內地第一，美國限制中國半導體發展促進了中芯國際的成長，是美國限制了全球龍頭與中芯國際競爭。所以，這就相當於中芯國際在獨立於全球市場而發展的，中芯國際作為中國大陸半導體代工的第一名，是會賺錢的。
另外，半導體製造技術難度、競爭壁壘比面板高很多，中芯國際在國內第一的市場地位很穩定，特別是先進工藝是不會出現價格戰的，而面板是全球競爭的，容易出現價格戰。
6. 中芯國際在內地龍頭地位能保持多久？
「資金+技術」雙壁壘是中芯國際龍頭地位的保障，首先，不是每個公司都能維持40億美元(折合約312億港元)的資本開支。其次，就算有足夠的資金，要是沒有核心人物、核心技術是做不了先進製程，中芯國際引進梁孟松已經攻克14nm。最後，在先進製程方面，內地扶持中芯國際一家已經足夠，沒必要、也沒能力再造一個中芯國際。
所以，在可見的未來，中芯國際在內地的龍頭地位不可動搖，如果一定要加一個期限，至少會超過目前投資者的職業生涯。
7. 沒有EUV光刻機，長期怎麼辦？
首先，14nm用不到EUV。其次，目前看不用EUV也可以做7nm。最後，美國限制設備進口不會是長期的，隨着國產化光刻機有突破，限制會取消。EDA軟件就有這樣的案例，1993國產化的EDA軟件熊貓面世，1994年國際上就取消對中國EDA禁運。
8. 怎樣才能緊密跟蹤中芯國際、預測業績？
公司每個季度的季報發布時候，都對下一個季度收入和毛利率有指引，且指引一般很準確。只要對半導體產業有深刻的認識，完全可以不用經常調研、不用非得跟公司高層聊甚麼，保持和IR的溝通，看公司財報足夠做好對中芯國際的投資。
9. 短期怎麼給中芯國際定價？
第一階段——對標全球半導體代工廠估值，按照行業估值邏輯，毛利率愈高PB(市帳率)愈高，目前26%的毛利率對應PB估值在2.6倍。
第二階段——等中芯國際上科創板後，對標科創板的華潤微電PB為5倍。
第三階段——A/H估值趨同，港股中芯國際估值向科創板看齊。由於內資南下買中芯國際持股比例接近40%，再加上大股東持股，接近80%是內資持股。可以說中芯國際目前是內資定價，所以，科創板之後A/H定價將會趨同，港股股價會受益，港股PB估值從2.6倍向5倍提升 。
10. 長期看中芯國際能賺多少錢，市值能到多少？
假設只考慮14nm先進製程，公司計劃未來建設2座12寸的工廠，月產能3.5萬片。晶圓ASP按照4,000美元，淨利潤率參考假設能到30%(台積電2020首季淨利潤率37%)。
那麼僅僅未來新建的2座工廠貢獻淨利潤10億美元=3.5*12*2*4000*30%，約70億元人民幣。 A股半導體公司平均市盈率93倍計算，未來市值可到6,500億元人民幣。
● 「資金+技術」雙壁壘確保龍頭地位
國信指出，由於中芯國際即將登陸科創板，要對標科創板的華潤微估值(PB為5倍)。另外，公司的技術實力和規模都超過華潤微，按照5倍PB估值是非常合理的。由於投資中芯國際A/H的投資人重疊度很高，所以到時候中芯國際的A/H估值會趨同，港股中芯國際估值向科創板5倍PB估值看齊。
● 合理價介乎46至48港元
所以，該行上調中芯國際港股估值及目標價，公司合理PB估值範圍5至6倍(原2.5至2.6倍)，對應46至48港元(原23至24港元)，維持業績預測和「買入」評級。該行補充，中芯國際作為半導體代工的技術跟隨着，技術節點突破是關鍵，應該先看公司的技術，再看收入，最後才是利潤。預計該股2020至2022年收入分別為36.39億、41.89億及48.13億美元，增速分別為16.8%、15.1%及14.9%；2020至2022年利潤分別為1.92億、2.17億及2.36億美元，增速分別為-18.1%、13.3%及8.8%。
● 風險提示
至於風險方面，第一，內地晶片設計公司代工需求減少；第二，14nm工藝進展不及預期；第三，全球產能鬆動，影響公司毛利率。
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