股神巴菲特怎看經濟、債市、收購？他錯了甚麼？

20210228
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    巴菲特（Getty Images圖片）
    股神巴菲特的投資旗艦巴郡「放榜」，受惠投資收益及經營業務貢獻皆有增長，去年第四季純利達358.35億美元(約2,795億港元)，較前年同期升22.8%，全年則賺425.21億美元，倒退47.7%。市場憧憬疫苗和刺激措施將推動經濟復甦之際，巴菲特亦繼續唱好美國。巴郡10大持股當中，市值最大是蘋果公司(Apple Inc.)，達1,204億美元，來自中國的比亞迪(01211)排第八位，市值近59億美元。
    撇除部分投資表現，巴郡上季經營溢利由前年同期的44.2億美元，增加13.5%至50.21億美元，全年經營溢利減少8.5%至219.22億美元，反映集團多元化的業務受到疫情打擊。巴菲特曾指出，經營溢利更能反映巴郡的實際表現，因這不包括投資的帳面得益或損失。
    【談經濟：永遠不要沽空美國】
    巴郡公布業績同時，現年90年歲的巴菲特亦一如往年在年報發表致股東公開信。他沒有提及當前熱門的爭議性議題，如政治、疫情和種族不平等，同時稱儘管受到嚴重阻礙，美國經濟去年取得驚人進展，「我們堅定不疑的結論是：永遠不要沽空美國」。他指出，巴郡的本土固定資產(物業、廠房及設備)規模冠絕全美，達1,540億美元，多過次位美國電話電報(AT&T)的1,270億美元。
    他亦特別提到巴郡兩項全資擁有的美國業務──「鐵路王」BNSF及巴郡能源(BHE)，去年合共賺83億美元，前者載運15%美國貨物，後者相信是未來配送清潔能源的領導者，並已斥資180億美元提升及改善舊有電網。
    截至去年底止，巴郡的手頭現金達1,383億美元(約1.07萬億港元)，按季減少5%，市場一直注視巴菲特如何運用龐大現金儲備。最新披露顯示，巴郡第四季回購約90億美元股份，令去年全年總額達破紀錄247億美元。巴菲特稱，自去年底以來亦再回購股份，未來會進一步減少發行股數。較早前，巴郡披露上季大手吸納美國石油巨頭雪佛龍及電訊公司Verizon的股份，在業績報告顯示，前者是第九大持股，市場40.96億美元，後者排第五，市值約86億美元。
    至於巴郡股價連續兩年跑輸大市，去年僅升2.4%，遠不及標指的16.3%升幅。以今年計，巴郡股價升約5%，多過標指的2%。
    令人意外的是，巴菲特表示，今年5月1日舉行的巴郡年度股東大會將移師洛杉磯，是首次於奧馬哈以外的地方舉行，屆時投資者可向巴菲特、副手芒格，和兩位高管賈殷和埃布爾提問。去年由於疫情關係，97歲、現居於洛杉磯的芒格缺席股東大會，由埃布爾聯同巴菲特參與。今年的股東大會也會如去年一樣，採用視像形式進行。
    此外，巴菲特的助手證實，巴菲特已注射了兩劑輝瑞新冠肺炎疫苗；芒格助理也表示，芒格接種了兩劑輝瑞疫苗，過程順利、效果不錯。
    【談得失：認錯誤收購 累減值858億】
    「股神」巴菲特的投資旗艦巴郡去年業績大幅倒退，他在致股東的信中亦認衰(I am wrong)，透露數年前的一宗收購犯了重大錯誤，導致2020年業績中有一筆難看的110億美元(約858億港元)減值，當中絕大部分來自一家公司。
    他慨嘆，有些巴郡投資的企業表現令人失望。巴菲特2016年斥321億美元(約2,503億港元)，收購飛機和工業零件製造商Precision Castparts Corp.(PCC)，結果付出重大代價。由於疫情大流行降低對航空業及飛機零件的需求，巴郡結果要為該項投資作98億美元(約764億港元)資產減值。
    惟巴菲特續指，PCC是優秀的公司，為其相關領域的佼佼者，公司行政總裁Mark Donegan是位充滿熱情的管理者。巴菲特沒有對投資失誤諉過於人，直言：「我對PCC的盈利潛力過於樂觀。」
    至今他依然堅信，隨着時間推移，PCC憑藉投入的有形資產，獲得豐厚回報，惟他在判斷該公司未來的平均收益上出錯，因而錯誤地計算了合理的收購價格。據悉，PCC去年裁減了1.34萬人，佔員工總數約40%，近期營運才稍有起色。
    事實上，「股神」認錯並非首次，早於兩年前他承認2015年將卡夫食品及亨氏世紀合併時，「買貴了」卡夫食品。另外，巴菲特在2008年的年度信函中也承認，1993年收購Dexter Shoe是有史以來「最差的交易」，直指自己收購了一家「毫無價值的公司」，並用了巴郡股票而非現金作收購。
    對於巴菲特坦率承認錯誤，正管理30億美元資產的基金經理Tom Russo表示欣賞，「很少有這樣著名的投資者願意承擔責任，而非諉過於人。」
    【談債市：無肉食　是時候逃離】
    全球債市上周慘遭拋售，致使債息急飆，「股神」巴菲特怎看？他為投資者指出一條「明路」：是時候逃離債市！在一年一度的致股東的信中，巴菲特警告，債券投資面臨「黯淡的未來」，最好避開固定收益市場。傳統上，基於監管和信貸評級原因，保險業不得不重點部署在債券上，惟在目前環境下，債券已不適合投資了。
    巴菲特指，美國10年期國債孳息率最近雖達一年高位，但值得注意是，近40年來息率持續下降，如該債息去年底時為0.93厘，較1981年9月有數據以來的15.8厘，累瀉94%。甚至在一些經濟發展健全的大國，如德國和日本，投資者從數萬億美元的主權債務中，獲得的回報居然是「負數」。
    回看上周美債遭瘋狂拋售，使10年期債息一度升見1.6厘，引發全球股市大跌，因投資者認為經濟增長將加快，重新引發對通脹飆升的憂慮。上周美債遭掟貨前，許多投資者已開始調整投資組合，購買質量較低但回報較高的高收益債券，即所謂「垃圾債」。就此，巴菲特警告，這種做法令人擔憂，投資高風險債券並非解決低利率的辦法。他憶述30年前，一度強大的儲蓄和貸款行業自我滅亡，部分原因正是投資「垃圾債」。
    保險作為巴郡4大主柱業務之一，與其他保險公司不同，該企採取更多股權投資。因其財務實力和非保險業務產生的強大現金流，使巴郡保險業務較其他競爭對手坐擁更多現金，能維持以股票為主的投資策略。巴菲特料巴郡持有的現金將長期保持在高水平。因此，巴郡旗下保險業務不需要像其他保險公司一般，只局限投資債券。
    【談收購：不求絕對控股 不玩財技寧做「小股東」】
    巴郡經常被貼上「大型聯合企業」的負面標籤，意指它是擁有一大堆業務不相干的「雜貨店」控股公司。「股神」巴菲特在給股東的信中反駁，他們與一般的「雜貨店」不同！因此，他寧願回購股份，也不會胡亂收購。
    他指出，回顧金融史上充斥着著名的「大型聯合企業」，他們最初被分析師和銀行家譽為商業天才，但最終卻被當作商業垃圾。長久以來，「大型聯合企業」常常收購整家企業，然而，這戰略衍生出兩個主要問題：其一是真正偉大的企業，大多數沒有興趣讓任何人完全接管，故投資者若想買起一家企業，必須在缺乏競爭優勢的公司中尋寶。
    其二，「大型聯合企業」常常需要支付驚人的溢價，才可捕獲獵物。有些企業為解決這個「超額支付」問題，推高自己股票的估值，用以支付昂貴的收購代價。換言之，等於「用我價值5,000美元的兩隻貓，收購你價值10,000美元的狗」。推高估值的方法一般包括營銷手段和財務報表上的「化妝術」，若過分重手，「做數」就會變成詐騙。不過，經專家成功化妝的話，一家「大型聯合企業」可能借用「發水」3倍後的自身商業價值，用作收購相當於其價值兩倍的目標公司。
    不過，一旦交易完成，潮水退卻後，不難發現雙方原來都在裸泳。因此，巴菲特稱，巴郡擁有的企業大都有良好的經濟基金面及優秀的管理人員，是否控制這些企業的業務，對巴郡來說不重要。據過往經驗，比起全資擁有一家邊緣企業，擁有一家出色企業的非控股股權，有時更有利可圖、更有趣、更省事。
    因此，巴郡仍會作為擁有控股和非控股企業的綜合企業，並會據一家公司的長期競爭優勢、管理能力、特點及價格，將股東的資本部署在巴郡眼中最有意義的地方。
    【股神旗下巴郡10大持股】
    排名●公司●市值(億美元)
    1●蘋果公司●1,204.00
    2●美國銀行●313.00
    3●可口可樂●219.00
    4●美國運通●183.00
    5●威訊通訊(Verizon)●86.00
    6●穆迪●71.60
    7●美國合眾銀行●69.00
    8●比亞迪●58.97
    9●雪佛龍●40.96
    10●特許通訊(Charter)●34.50
    【巴菲特投資金句】
    ●「我們堅定不移的結論是：永遠不要沽空美國。」
    ●「巴郡持有的巨額現金，可能會在未來多年內都保持在目前水平附近。」（暗示市場不便宜）
    ●「現在債券不是好投資。你能相信10年期美債息到去年底時為0.93厘，比最早能找到的數據1981年9月的15.8厘下降了94%嗎？在某些重要的大國，如德國和日本，投資者從數萬億美元的主權債務中獲得的回報居然是負數。」
    ●「當潮水最終退去的時候，我們會發現許多商業『皇帝』在裸泳。金融史上有太多的商業大佬，許多人最初被記者、分析師和投資銀行家奉為商業天才，但他們創造出來的東西最終卻成了商業垃圾。」